Structure Juridique du Search Fund : SAS, SARL et Holdings

Le choix de la structure juridique est l'une des décisions les plus structurantes pour un searcher en France. Contrairement aux États-Unis où la LLC (Limited Liability Company) s'impose comme le véhicule par défaut, le droit français offre un éventail de formes sociales dont chacune présente des avantages et des contraintes spécifiques. Le searcher doit arbitrer entre souplesse statutaire, régime fiscal, protection du patrimoine personnel et capacité à accueillir des investisseurs institutionnels, le tout dans le respect du Code de commerce et du droit des sociétés.

Ce guide détaille les principales formes juridiques utilisées dans le cadre d'un search fund en France, les mécanismes de gouvernance associés et les outils juridiques qui permettent d'aligner les intérêts du searcher et de ses investisseurs sur le long terme. Il s'adresse aux entrepreneurs-acquéreurs en phase de préparation, aux investisseurs souhaitant comprendre les montages français et aux conseils juridiques accompagnant des opérations d'Entrepreneurship Through Acquisition en France.

La Société par Actions Simplifiée (SAS), régie par les articles L. 227-1 à L. 227-20 du Code de commerce, s'est imposée comme la forme juridique de référence pour les search funds en France. Sa popularité repose sur une liberté statutaire sans équivalent dans le droit français des sociétés.

Avantages de la SAS pour un search fund

• Liberté contractuelle maximale :Les statuts de la SAS peuvent être rédigés presque entièrement sur mesure. Le Code de commerce impose très peu de règles impératives, laissant aux associés la liberté d'organiser la gouvernance, les droits de vote, les conditions de cession et les mécanismes d'intéressement comme ils l'entendent.
• Création de catégories d'actions :La SAS permet la création d'actions de préférence (articles L. 228-11 et suivants du Code de commerce), essentielles pour structurer le step-up des investisseurs de la phase de recherche, les droits préférentiels de liquidation et les mécanismes de ratchet.
• Absence de commissaire aux apports obligatoire : Pour les apports en numéraire (ce qui est le cas standard du search fund), aucun commissaire aux apports n'est requis, ce qui simplifie et accélère la constitution.
• Président unique :La SAS est dirigée par un Président, personne physique ou morale. Le searcher occupe naturellement cette fonction, ce qui concentre le pouvoir opérationnel entre ses mains tout en permettant aux investisseurs de conserver un contrôle via le pacte d'actionnaires.
• Pas de capital minimum :Le capital social peut être fixé à 1 €, ce qui offre une flexibilité totale pour structurer les augmentations de capital successives (recherche puis acquisition).

Limites à connaître

La SAS ne peut pas faire appel public à l'épargne. Les cessions d'actions sont soumises aux droits d'enregistrement au taux de 0,1 % (contre 3 % pour les parts de SARL), ce qui constitue un avantage fiscal notable lors des opérations de cession. En revanche, le Président de SAS relève du régime général de la Sécurité sociale (assimilé salarié), ce qui engendre des charges sociales plus élevées que le régime TNS (Travailleur Non Salarié) du gérant majoritaire de SARL.

La Société à Responsabilité Limitée (SARL), régie par les articles L. 223-1 et suivants du Code de commerce, reste une option pour les search funds autofinancés de taille modeste, notamment lorsque le searcher privilégie le statut de gérant majoritaire TNS pour réduire ses charges sociales personnelles.

• Régime TNS du gérant majoritaire : Les cotisations sociales sont significativement inférieures à celles du régime assimilé salarié de la SAS, ce qui peut être déterminant pendant la phase de recherche où les ressources sont limitées.
• Encadrement légal plus strict :Contrairement à la SAS, la SARL est soumise à un cadre légal plus rigide : impossibilité de créer des catégories de parts sociales différenciées, obligation de vote proportionnel au capital, agrément obligatoire pour les cessions à des tiers (article L. 223-14).
• Droits d'enregistrement de 3 % :Les cessions de parts de SARL sont soumises à un droit d'enregistrement de 3 % (après abattement), nettement supérieur au 0,1 % applicable aux actions de SAS. Ce surcoût fiscal rend la SARL moins attractive pour les opérations impliquant des cessions multiples.

En pratique, la SARL est rarement utilisée pour les search funds institutionnels en France. Les investisseurs expérimentés en ETA s'attendent à une SAS, dont la flexibilité est indispensable pour structurer les mécanismes d'alignement et de gouvernance propres au modèle.

La plupart des search funds français utilisent une architecture à deux niveaux : une société holding (généralement une SAS) qui détient les participations dans la société opérationnelle (la cible acquise). Ce montage présente plusieurs avantages fiscaux et juridiques majeurs.

Avantages du montage holding

• Régime fiscal mère-fille :Prévu par les articles 145 et 216 du Code général des impôts (CGI), ce régime permet à la holding de bénéficier d'une quasi-exonération d'impôt sur les dividendes reçus de la filiale (exonération de 95 % du montant brut des dividendes, seule une quote-part de frais et charges de 5 % étant réintégrée dans le résultat imposable).
• Intégration fiscale :Si la holding détient au moins 95 % de la filiale, le régime d'intégration fiscale (articles 223 A et suivants du CGI) permet de compenser les résultats bénéficiaires de la filiale avec les charges de la holding (notamment les intérêts d'emprunt), réduisant ainsi la base imposable du groupe.
• Effet de levier fiscal :Les intérêts de la dette d'acquisition contractée par la holding sont déductibles du résultat fiscal du groupe intégré, ce qui optimise significativement le coût net du financement d'acquisition.
• Protection patrimoniale : La holding isole les participations et les flux financiers, offrant une couche de protection supplémentaire au searcher et aux investisseurs.

Structuration type

Le montage classique se présente ainsi : le searcher et les investisseurs sont associés de la holding (HoldCo). HoldCo acquiert 100 % (ou une majorité qualifiée) de la société opérationnelle (OpCo). Le financement bancaire est contracté au niveau de HoldCo, remboursé par les remontées de dividendes d'OpCo vers HoldCo grâce au régime mère-fille. Le searcher exerce ses fonctions de Président d'OpCo et de HoldCo.

Le pacte d'actionnaires est un contrat extrastatutaire qui complète les statuts de la SAS. Dans un search fund, il régit les relations entre le searcher et ses investisseurs avec un niveau de détail que les statuts ne permettent pas toujours d'atteindre. Le pacte n'est pas publié au greffe du tribunal de commerce, ce qui garantit sa confidentialité.

Clauses essentielles du pacte

• Clause d'agrément :Toute cession d'actions à un tiers est soumise à l'agrément préalable des autres associés, protégeant ainsi l'intuitu personae du search fund.
• Droit de préemption :En cas de cession, les associés existants disposent d'un droit prioritaire de rachat aux mêmes conditions que celles proposées par le tiers acquéreur.
• Tag-along (droit de sortie conjointe) :Si le searcher ou un investisseur majoritaire vend ses actions, les autres associés peuvent exiger d'être inclus dans la cession aux mêmes conditions.
• Drag-along (obligation de sortie forcée) : Au-delà d'un seuil (généralement 75 ou 80 % du capital), le cédant peut contraindre les minoritaires à céder leurs actions, facilitant ainsi la sortie du fonds.
• Clause de non-concurrence :Le searcher s'engage à consacrer l'intégralité de son temps professionnel à la direction de la société acquise pendant la durée du pacte.
• Mécanisme de vesting :La participation du searcher (généralement 20 à 30 % du capital ordinaire) est acquise progressivement sur quatre à cinq ans, avec un cliff initial et des paliers trimestriels ou annuels.
• Clauses de good leaver / bad leaver :En cas de départ du searcher, ces clauses déterminent les conditions de rachat de ses actions : au prix de marché (good leaver) ou à la valeur nominale (bad leaver).

Les Bons de Souscription d'Actions (BSA) et les Bons de Souscription de Parts de Créateur d'Entreprise (BSPCE) sont deux instruments juridiques permettant d'intéresser le searcher et les membres clés de l'équipe de direction au capital de la société.

BSPCE (article 163 bis G du CGI)

Les BSPCE sont un dispositif fiscal spécifiquement français, réservé aux sociétés de moins de quinze ans, soumises à l'IS et dont le capital est détenu à 25 % au moins par des personnes physiques. Leur avantage réside dans un régime fiscal favorable : le gain d'exercice est imposé au taux forfaitaire de 12,8 % (prélèvement forfaitaire unique) plus 17,2 % de prélèvements sociaux, soit 30 % au total (flat tax), à condition que le bénéficiaire exerce son activité dans la société depuis au moins trois ans.

Dans le cadre d'un search fund, les BSPCE peuvent être attribués au searcher dès la constitution de la holding, avec un calendrier d'exercice (vesting schedule) aligné sur le plan de création de valeur. Toutefois, l'éligibilité aux BSPCE dépend du respect strict des conditions légales, ce qui nécessite une analyse au cas par cas avec un avocat fiscaliste.

BSA

Les BSA offrent une flexibilité plus large que les BSPCE : ils peuvent être émis par toute SAS sans condition d'âge ou de détention du capital. Le BSA confère à son titulaire le droit de souscrire des actions à un prix fixé à l'avance (le prix d'exercice), pendant une période déterminée. Le régime fiscal est celui des plus-values mobilières classiques, avec possibilité d'application de la flat tax à 30 %. Les BSA sont couramment utilisés dans les tables de capitalisation des search funds pour structurer le step-up des investisseurs de la phase de recherche.

1. Rédaction des statuts :Avec l'assistance d'un avocat spécialisé en droit des sociétés et en M&A, le searcher rédige des statuts adaptés au modèle search fund : catégories d'actions, conditions de cession, pouvoirs du Président, modalités d'augmentation de capital.
2. Signature du pacte d'actionnaires :Le pacte est négocié simultanément aux statuts et signé par l'ensemble des investisseurs et le searcher avant la libération du capital de recherche.
3. Dépôt du capital social :Les fonds sont déposés sur un compte bancaire bloqué auprès d'un établissement de crédit ou d'un notaire.
4. Immatriculation au RCS :La société est immatriculée au Registre du Commerce et des Sociétés via le guichet unique de l'INPI (formalites.entreprises.gouv.fr), procédure dématérialisée depuis le 1er janvier 2023.
5. Publication de l'annonce légale :Une annonce de constitution doit être publiée dans un journal d'annonces légales habilité dans le département du siège social.
6. Ouverture du compte bancaire professionnel : Le compte bloqué est débloqué après immatriculation, et le searcher peut commencer à utiliser le capital de recherche.

Le régime mère-fille est un pilier de l'optimisation fiscale des search funds structurés en holding. Pour en bénéficier, trois conditions cumulatives doivent être remplies :

1. La holding doit détenir au moins 5 % du capital de la filiale (condition largement satisfaite dans un search fund où la holding détient généralement 100 %).
2. Les titres doivent être conservés pendant au moins deux ans.
3. La holding et la filiale doivent être soumises à l'IS.

Lorsque ces conditions sont réunies, les dividendes versés par la filiale à la holding sont exonérés d'IS, à l'exception d'une quote-part de frais et charges de 5 %. Concrètement, sur 100 000 € de dividendes remontés, seuls 5 000 € seront réintégrés dans le résultat imposable de la holding, générant un IS effectif de seulement 1 250 € (au taux de 25 %). Ce mécanisme permet de financer le remboursement de la dette d'acquisition de manière fiscalement efficace.

• Choisir une SARL par défaut :L'économie sur les charges sociales du gérant TNS ne compense pas la perte de flexibilité pour structurer l'actionnariat. Les investisseurs institutionnels refuseront généralement d'investir dans une SARL.
• Négliger le pacte d'actionnaires : Les statuts seuls ne suffisent pas à encadrer la relation entre le searcher et ses investisseurs. Le pacte est indispensable pour les clauses de vesting, de good/bad leaver et de sortie.
• Sous-estimer les coûts juridiques :La rédaction de statuts sur mesure, d'un pacte d'actionnaires et de BSA/BSPCE par un avocat spécialisé représente un investissement significatif (10 000 à 25 000 €), à prévoir dans le budget de la phase de recherche.
• Ignorer l'intégration fiscale : Ne pas constituer de holding par souci de simplicité peut coûter très cher sur le plan fiscal, en privant le montage de la déductibilité des intérêts et du régime mère-fille.